12 replies »

  1. Čitam sve vaše komentare i mislim da bi vašim znanjem i inteligencijom puno mogli pomoći hrvatskoj državi i vladi u odabiru novog hrvatskog puta,velika je šteta što se niste više aktivirali u kreiranju ideja za novu hrvatsku i što se vaš glas nedovoljno čuje jer vaše znanje i sagledavanje stvari je kompletno ,a to je danas osnovni problem ljudi koji kreiraju ekonomsku politiku ove zemlje,ne razumiju stvari u kompletu,već su im objektivi vrlo suženi i kada donose strateške odluke nisu u stanju sagledati stvari na makro razini već uvijek,ali u pravilu uvijek na mikro razini.znam da ću na kraju pokvariti ove superlative o vašem “liku i djelu”,ali mislim da niste dobar ulagač,posjedujete sva znanja,ali nešto vam jako nedostaje,naravno ovo moje mišljenje je bazirano na vašem vidljivom porfelju i trgovanju…,moj savjet za vaše buduće investiranje je;”ne moraju stvari biti nužno kompleksne i komplicirane,one su ponekad tako jednostavne i razumljive,kao što su dva i dva uvijek četri.”zašto praviti integralni račun od jednadzbe sa jednom nepoznanicom?

    • Poštovani, zahvaljujem na komentaru i pohvalama, a pogotovo još više na čestim komentarima. što se tiče ulaganja, mislim da ipak griješite. Za početak (uvjerljivo) najvažnija investicijska odluka je alokacija u investicijske klase. Pa kako sam imao izrazitu likvidnost i prije pada burzi, ulagao sam (značajno) i tada, kao i svi. (Zanimljivo je kako ‘narod’ najviše voli citirati Buffeta kojemu je glavna paradigma da treba uvijek biti značajno investiran uvijek i držati dionice za uvijek, ali zato anonimno, a ponekad i ne, ali uslijed drugih razloga – o čemu niže – voli govoriti kako se je moglo predvidjeti pad; to govore ponajviše oni koji prije pada nisu imali na raspolaganju investicijska sredstva. Iako, čak i meni su neka ulaganja bila očito pogrešna, pa recimo nisam praktički uopće, osim nekih manjih pozicija u LPLH i možda još ponešto, imao brodara i građevinara, za koje se – vjerujem – možemo složiti da su jedne od rijetkih sektora koji se zaista vidjelo da su bili prenaumpani, ali se ‘narod’ igrao Crnog petra s njima).

      No, kao što možete vidjeti, na način onoga što zovete prekompleksnog, sam ispravno procijenio dno, te oko njega uložio znatniju količinu sredstava. Kao što sam rekao, to je najvažnija investicijska odluka koju možete donijeti, alokacija u investicijske klase. Pa iako market timing nije moja disciplina (i mislim s razlogom, iako ima onih koji si umišljaju da su dobri u tome), na izrazito neefikasnim tržiptima kao što je ovo razumnom čovjeku se otvaraju prilike za market timing.

      Što se tiče daytradera, koji (često anonimno na raznim forumima), deklariraju da su znatno uspješniji od ostalih ulagača, ili da market timingom uspijevaju imati superiorne prinose, to naprosto nije istina, a pogotovo u uvjetima hrvatskog tržišta kapitala (veliki troškovi trgovanja i ogromni bid-ask spread, te u vezi s time i veliki oportunitetni trošak ili utjecaj na tržište). Fenomen je odavno izmjeren i analiziran, a njega opisuju razne paradigme kao ‘hedonistička cenzura’, želja za stvaranjem ugleda kod kolega itd.. Vjerujem da Vi to razumijete, a s onime tko ne razumije, ne bih ulazio u raspravu, kao ni s pobornicma teorije da zemljom vladaju ljudi-gušteri i slično. Naravno, postoje daytraderi koji zaista imaju konkurentsku prednost, ali to naprosto znači da ima tim više onih koji gube. Naravno, postoje i oni koji slučajno pogode i uspjeh pripišu svojoj sposobnosti, uostalom kao kod svakog kriterija (pa recimo i market timinga – primjerice, postoje ljudi koji se naprosto boje dionica, ili ih ne razumiju, pa će tvrditi da su superiornim uvidom ‘znali’ da će im cijene pasti; ali velika je vjerojatnost da su takvi istovremeno kupovali stanove u ‘urbanim vilama’ u neurbaniziranim dijelovima sjevernog Zagreba po 2500-3500 eura, koji sada vrijede upola manje, a što je pravi pokazatelj njihove sposobnosti procjene vrijednosti-za-novac.)

      Naravno, postoje stvari koje su prekompleksne, pa se čine jednostavne. Recimo učinak trenutnog raslojavanja tržišta na (a) mirovinske fondove, (b) (day) tradere i (c) vrlo malo ostalih (recimo poput mene) jasno, imao je za uzrok relativno snažni rast hrvatskih ‘blue chip’ (!?) dionica. Ali vjerujem da nitko, a zasigurno znam ni upravitelji mirovinskih fondova, nisu mogli predvidjeti toliki relativni rast (u odnosu na odlične firme iz, nazovimo to, ‘srednje klase’) dionice HT i još pokoje, a pogotovo snagu i odlučnost i ‘mekoću u obrani’ ‘napucavanja’ pojedinih dionica koje ‘sponzoriraju’ samo jedan ili dva fonda (ERNT, HT, ISTT i slično). Naravno, sve će se to relativno iskorigirat i nema sumnje u to, nego je dinamika (kada?) pravi problem.

      Što se tiče moje investicijske strategije, siguran sam da će i u onom dijelu malih, ali riskantnih dionica koje su fundamentalno potcijenjene, dovesti do odličnih rezultata. Naravno, bit će promašaja (mislim da mi je uvjerljivo najveći DKVS), ali će mnoge napraviti takav prinos da će daleko nadoknaditi takve slučajeve (iako ih mnoge ne vidite). U ovom slučaju mogu ipak reći da će mi rezultati biti znatno lošiji od očekivanja (ovdje sam zaista imao velika očekivanja), ali razmjeri krize su utjecali na neke tvrtke na izniman, možda jednom u životu viđeni način (jasno je da sam znao da su neke tvrtke prilično loše, ali sam znao da ako ne odu u stečaj, njihova će dionica ipak vrijedi puno više … ali eto, ima i stečajeva 😦 ). I ovdje mogu reći: svatko tko je mogao predvidjeti razmjere krize (utemeljeno, a ne slučajno), zaista gubi vrijeme ovdje, može za mnogo veće novce raditi u (zapravo voditi) Goldman Sachs.

    • Poštovani, mislim da griješite:
      – Izvješća HNB-a su vrlo zanimljivo štivo
      – Proizvod su istih analitičkih sposobnosti koji HNB-u omogućava da donosi odluke, koje su, čini se, po kvaliteti daleko iznad ekonomsko-političkog konteksta u kojem HNB radi
      – I najbitnije, po kvaliteti su daleko iznad kvalitete analitičara koji bi ta izvješća trebali koristiti (recimo, u najvažnijoj varijabli, vanjskom dugu, jasno piše da treba uvažiti border tripping, da je promijenjena metodologija iračuna kamata, da treba uzeti u obzir nekretninski dio vanjskog duga i slično, što je sve daleko iznad dosega naših analitičara; da ne govorimo o suptilnijim stvarima).

  2. …ne sporim da su zanimljivo štivo (iako ne poznajem nitkoga tko je doneo ijednu relevantnu investicijsku odluku na osnovu tih štiva, a možda se i varam…), pa čak niti da su iznad deprimirajućeg konteksta u kojem HNB radi… zapravo u tome zecu i leži grm… uspoređivanje sa kontekstom kojeg čine jedan brka i djeca u odijelima, agresivna od previše čokolade, sa fluoroscentnim kravatama i čvorovima kao da im ih je vezao neprijatelj, upregnuta u interesne lobije u pravilu inozemnih financijskih institucija i vlasnika je neprimjereno… i tim više leži odgovornost na njihovim odlukama… biti najbolji u trećoj šumadijskoj fudbalskoj ligi, ne znači automatizmom da si ikakav relevantan čimbenik pa ni u razredu više u Šumadiji… rasturene financijske institucije u vlasništvu hrvatske države (barem jedna bi sada došla kao melem za hrvatski izvoz, vidi legendarno HNB-ovo izvješće o RIBA-i) nije kontrolirao FED, aprecijaciju kune također, valutna klauzula za kredite, slučaj “švicarci”, slijepo vezanje za EU i € (netko je spomenuo da trebamo dati i državni budžet na upravljanje EU),… nezaustavljiva i nekontrolirana deflatorna spirala koja slijedi nakon rasta inflacije (daleko iznad te EU za koju se vežemo) potaknute bumom nekontroliranih kredita, a rezultira nekontroliranim rastom nezaposlenosti… nitko tu nije kriv, ponajmanje HNB u kontekstu u kojem radi… kriv je Ben Shalom, Greenspan, Trichet, Geithner i netko drugi, sudbina… nisu oni iz te priče…
    …što se tiče statistike i ekonomije postoji simpatična stara pošalica…

    A mathematician, an accountant and an economist apply for the same job.
    The interviewer calls in the mathematician and asks “What do two plus two equal?” The mathematician replies “Four.” The interviewer asks “Four, exactly?” The mathematician looks at the interviewer incredulously and says “Yes, four, exactly.”
    Then the interviewer calls in the accountant and asks the same question “What do two plus two equal?” The accountant says “On average, four – give or take ten percent, but on average, four.”
    Then the interviewer calls in the economist and poses the same question “What do two plus two equal?” The economist gets up, locks the door, closes the shade, sits down next to the interviewer and says “What do you want it to equal?”

    …tako je s jedne strane irelevantno potenciranje (iako je, nema nikakve sumnje, dobro znati) metodologije izračuna duga u odnosu na jasan trend… sve promjene metodologija izračuna i njihova objašnjenja išle su u istom pravcu relativiziranja postojećeg duga, njegovog udijela u GDP-u i šminkanju podataka… (razdvajanje državnog od ostalih sektora, uvećanje GDP-a za procjenjenu sivu ekonomiju 2008., round tripping, INOK…) …iako, takva kreativnost nije ničiji monopol…

    http://s.wsj.net/public/resources/documents/info-REPO100408.html

    …bilo bi dobro npr. ažurirati tvoj graf “Povećanje vanjskog duga u odnosu na prethodni mjesec” od 24.03. sa up to date dugom barem do 01.01.2010. … ili još bolje napraviti npr. prikaz postotnog odnosa inozemnog duga u odnosu na izvoz roba i usluga…

    …iako, vraćam se ponovo na dug, iznos duga je irelevantan ako si dobar i pouzdan platiša, ako si bio dobar investitor i ulagao u poslove koje nose dodatnu vrijednost, imaš blistavu budućnost i osiguranje (ili barem F35) da ćeš i u buduće uredno vraćati dug, to je kvaka… u suprotnom po defaultu slijede tango argentina ili sirtaki…

    …Krugman od neki dan na istu temu…

    http://www.nytimes.com/2010/04/09/opinion/09krugman.html?bl

    (btw. što se tiče vođenja GS-a, to je malo gruba opaska, s obzirom da je bilo puno relevantnih informacija, ali i onih koji su ukazivali na sve što se iza brda valja… percepcija moje malenkosti… za razliku od “analitičara” … “analysts” are usualy too optimistic at the top of the cycle and too pessimistic at the bottom…)

    • Poštovani, zahvaljujem na komentaru.

      Najprije, što se tiče upravljanja budgetom, vjerujem da bi se mnogi složili s time, a znam neke koji čak i smatraju da bi se iznimno isplatilo npr. dati kratkoročno (5-10 g.) na upravljanje čitavu zemlju recimo Nijemcima, za to im platiti fiksnu naknadu i još naknadu za uspješnost.

      Što se tiče održivosti dužnika, slažem se da nije bitna visina duga nego sposobnost njegova vraćanja (moja razmatranja ovdje samo su pokazala kako pozitivan utjecaj na dug došao od smanjene individualne potrošnje, što zbog straha, što zbog smanjenog raspoloživog dohotka (kako je on srazmjerno mali dio cijelog dohotka velikog dijela stanovništva, to i smanjenje dohotka od npr. 5% može dovesti do znatno većeg smanjenja raspoloživog dohotka)).

      Dolazimo do glavne stvari iz Vašeg komentara, a to je kvaliteta dužnika, odnosno ‘naša’ sposobnost da vraćamo dug. Kao što sam već prije pokazao, razmjeri naše nekonkurentnosti su zaista veliki. Jedino rješenje je unutarnja deflacija (smanjenje proizvođačkih cijena). To se u grubo može dogoditi na dva načina: postepenim smanjenjem cijena (rada, poreza i ostalog) ili lomom (Grčka), ili nekom kombinacijom (recimo mini lom pod prijetnjom velikog loma koji preparira političare i javnost za prilagodbu). Konkretno, prema mojoj procjeni, smanjenje plaća za 10-15% i državnih troškova za 10% bi dovelo do
      – (a) smanjenja raspoloživog dohotka za 20%,
      – (b) manjeg uvoza roba široke potrošnje uklj. automobile za 20-30%,
      – (c) veće konkurentnosti hrvatskih tvrtki, pa stoga većem izvozu i vezano uz (b) gore djelomične supstitucije izvoza i
      – (d) vezano uz ove gore točke, djelomičnim okretanjem toka kapitala deprecijacije kune od cca 5% kao dodatnog faktora prilagodbe i smanjivanja realnog raspoloživog dohotka. Jasno, ovo je sve povezano.

      Nažalost, onako ili ovako nas čeka i deflacija potrošačkih cijene, što je za Hrvatsku dobro. Naime, mi nismo u nekoj situaciji opisanoj kejnezijanskim modelima, nego u vrlo jednostavnoj situaciji potrebe za radikalno manjom potrošnjom i štednjom.

      A što se tiče ostalih stvari, mislim da u nekiam pretjerujete. Primjerice, što se tiče CHF, mislim da HNB ne bi smjela intervenirati u takve komercijalne elemente, iz više razloga. Kako je svakome normalnome jasno da neki klasični zakoni ekonomije ipak vrijede (statistički, odnosno vjerojatnosno), svakome bar na pola obrazovanom je trebalo biti jasno da se niska kamata na CHF vjerojatno kasnije mora platiti, prema Međunarodnoj Fischerovoj relaciji, njegovm aprecijacijom. Stoga je zaista za svaku osudu predatorsko i obmanjivačko ponašanje nekih bankara koji su taj proizvod gurali ljudima u ruke i činili ih špekulantima valutama (u iznosima daleko preko vrijednosti njihove imovine, tj. net wortha), a sve kako bi dobili veće naknade (ljudi su bili manje osjetljivi na spread i naknade kad su mislili da prolaze dobro s nižim kamatama nego na euro, pa da je ta kamatna stopa bila i samo 1 p.p. manja, neobrazovani primaoci kredita bi to prihvatili).

  3. Poštovani g.Bakić,naravno da sam samo iznio svoje mišljenje kao što sam siguran da bi i vi pretpostavljam imali niz kritika na moj porfelj.Pokušati ću obrazložiti moje razloge:istina,nisam bio značajnje izložen na burzi u trenutku pada,tek sam se sa meni značajnjim sredstvima uključio na crobex-u 2500 i tada sam kupovao sve do danas,u međuvremenu sam puno vrijednosnica i prodao i počeo kupovati nove,po meni u ovom trenutku povoljnije vrijednosnice.u ovoj krizi sam uvijek tražio firme sa zdravim bilancama,tako da mi je fokus u padu bio na ht-u,ernt-r-a i adrs-p-a,pretpostavljao sam da će se oporavak dogoditi prvo na tim dionicama jer te firme imaju snagu da izdrže i duži val krize nego što je ovaj danas.kod vašeg porfelja primječujem puno dionica koje i danas kupujete a nisu po meni takva prilika kakvih imate na drugim pozicijama.Osobno sam prodao ht na 310kn,ulaz mi je bio oko 220kn,to nisam napravio zbog toga što je ht skup na toj razini,već sam procijenio da postoje puno,puno povoljnije prilike kada sagledam sve parametre vrijednosti i rizika,doduše bez dividendnog prinosa i likvidnosti slične ht-u,ali me nitko ne može uvjeriti da koka-r-a ili frnk-r-a ili auhr-r-a,koei-r-a itd nisu puno povoljnije prilike od ht-a danas.mene osobno ne “interesira” trend već cijena na nekoj razini(o tome ste vi već pisali,”i stare gume imaju svoju cijenu”).Ali kada imate sajam starih guma “morate naći najmanje istrošenu gumu za što povoljniju cijenu”,a imate još puno vremena za dokup povoljnih izdanja.ako pogledae bilance ovih vrijednosnica koje sam naveo vidjet ćete da se radi o firmama čije su bilance potpuno zdrave,sa stabilnim keš pozicijama i kao takve će najmanje vremena nositi teret krize na leđima,ključno je to da takve firme neće patiti dugo zbog visokih kamata i visine akumuliranog duga.ima još puno takvih izdanja,ali zbog mog interesa za kupnju ne bih želio da stvaram reklamu i za ta izdanja.Ključno je pitanje:Zašto ne kupiti dionicu sa današnjim p/e 4-5 i zdravom bilancom,a kupovati viro ili adpl ili ptkm?ne mogu naći odgovor na to pitanje jer se slažem sa grahamom koji kaže “ne kupujte dionicu već firmu koju bi voljeli imati i da ne kotira na burzi”,to je ukratko bit moje kritike,jer sam se pomirio sa time da kada kupim firmu na p/e3-5,sa p/b 0,2-1 da preuzimam rizik da je i sutra ne bude na burzi,ali taj rizik sam već ukalkulirao u cijenu i zaključio da je npr frnk sa keš pozicijom ravnom tržišnoj kapitalizaciji povoljnija prilika od ht-a na p/e15,naravno kada je ht bio na p/e 7-8,ht mi je bio povoljniji…,trend na burzi će se okrenuti ili krenuti uzlazno kada se gospodarstvo počme oporavljati,ali mi nismo dugoročni da prodamo kada burza poskoči 10-20% već zato što povijesno znamo da poslije godina kiše dolaze godine sunca,a na nama je da procijenimo “koja je guma najmane istrošena,na što povoljnjoj cijeni,jer ćemo se na njoj voziti sljedećih 2 a možda i 10 godina…

  4. Naravno ključ priče na hrv burzi je povratak likvidnosti,a ja ne sumnjam da će se to dogoditi,ali kada će to biti u ovom trenutku kupnje mi čak nije ni bitno,dapače sve dok imam planiranih sredstava odgovara mi ova “žabokrečina” jer kupujem nelikvidna izdanja koja ne mogu kupiti-prikupiti u kratkom periodu.neke već kupujem godinu dana a još nisam skupio 100tis kn porfelja…,daleko od toga da mislim da sam “bogom dan” i najpametnji investitor na svijetu,napravio sam puno pogrešaka i opet ću ih napraviti,ali me jeftina kupnja koja ima uporište i u današnjim fundamentima čini ipak malo bezbrižnjim i sa time ugodno spavam,potpuno svijestan da viro, ptkm,adpl mogu peterostruko skočiti,ali sa takvim dionicama ne osjećam se ugodno…,kada vidim još povoljnije prilike…

  5. Graham u “inteligentnom investitoru” tvrdi da on je on poznavao puno daytradera ali da ne poznaje gotovo nijednoga tko je u konačnici izašao kao pobjednik “da je pobijedio Gospodina tržište”,tako da se potpuno slažem sa vašom teorijom da što ih ima više to ima više gubitnika,štoviše u to sam se sam uvjerio kada sam se upustio u više “avanturica”,a na kraju sam u zbroju svih takvih špekulativnih trgovina izašao kao gubitnik,bilo je brzih zarada,ali u zbroju sam bio potpuni “luser”,srećom prije toga sam čitao grahama pa se nikad nisam usudio to raditi sa meni značajnjim sredstvima,a sigurno sam napravio dvadesetak takvih avanturica i najviše gubio kada sam bio najsigurniji u dobitak…,Što se tiče likova koji “nikada ne gube”,davno sam shvatio o čemu se radi,a stara poslovica kaže;”Ne ljutim se ja što ti mene lažeš,nego što ti misliš da ti ja vjerujem.”Definitvino je, da opcija “najbržeg prsta” vodi u siguran gubitak,a ja bih i na to dodao da nikada ne ulažeš novac ako ga nemaš dovoljno da preživiš barem sljedećih pet godina.višak novca je dobitna kombinacija za burzu i smisao cijele priče je “kupi jeftino,prodaj skupo”,a što je jeftino a što skupo to je test za tvoje talente.Prije pada tržišta vjerovao sam u brodare i imao neke pozicije u atpl-r-a i izašao sam kao gubitnik sa cca 20% ali tada je atpl na 2400kn opravdavala kupnju jer je bdp bio na oko 6000 i vozarine su još bile vrlo visoke i profitabilne,a pad je već bio u velikoj mjeri odrađen ,iako se to pokazalo pogrešnom procjenom,ali mi nikada,baš nikada, nisu bili jasni kupci leda,igh,ingre i sl. dionica na crobex-u 4000-5000,stvarno mi to nikada nije bilo jasno na razinama tih cijena,jednostavno je takva kupnja vrijeđala moje elementarno poznavanje matematike,a kamoli što drugo…,u tzv “zlatnim godinama burze”,nisam dovoljno poznavao materiju pa se srećom nisam ni usudio sam značajnje investirati iako su me mnogi nagovarali na to,radje sam to prepuštao fondovima i samo zahvaljujući svome neznanju sam odlično zaradio,izašao sam iz svih fondova u 10mj 2007g i do sredine 2008g i to samo zahvaljujući “inteligentnom investitoru.” i sreći da sam tada već nešto znao i pratio vijesti iz amerike i svijeta.ali moj ulazak na kraju 2005g i početkom 2006g u fondove je bilo čisto neznanje i posljedica psihologije mase-krda.imao sam više sreće nego pameti!

  6. Poštovani,
    molio bih za mišljenje, kako Vas tako i posjetitelja Vašeg bloga. Ispričavam se što pišem ovo ovdje, ali nisam znao gdje drugdje. Slobodno izbrišite ukoliko smeta.

    Da prijeđem na stvar, zanima me što mislite o izuzeću dividendi od plaćanja poreza na dohodak 2005. godine. Smatrate li da je to imalo utjecaja na naše tržište kapitala i u kojoj mjeri?

    Pišem rad o tome na fakultetu pa bih volio čuti Vaše mišljenje o tome.

    I da, čitam Vaš blog već neko vrijeme te cijenim Vaša razmišljanja tako da nisam samo padobranac, da se tako izrazim.

    Filip

  7. kolega Antun, za vašu informaciju Viro je u 2009 povećao kapital iz operativnog poslovanja za 15% i to zatvaranjem dijela glavnice dugoročnih kredita uz istovremeno smanjenje kratkoročnih obveza. A to kako to oni provlače kroz RDG (kako bi dobili taj vaš P/E) je manje bitno. Bilanca na koju se pozivate je jedna od najjačih na ZSE.

    PTKM je strateška tvornica u regiji sa sigurnim plasmanom koja će, sasvim sigurno, u sljedećih 3 do 5 godina biti privatizirana za novce nekoliko puta veće nego što je trenutna, trži se na polovici kapitala.

    ADPL je firma sa jednim od najstrmijih PEG-ova unazad tri godine koja je pri završetku ciklusa restrukturiranja i jedan od najvećih izvozika u RH, štoviše većina proizvodnje i postrojenja je van RH uz najavu sve boljeg poslovanja (ovo je pod pretpostavkom da se autoindustrija neće ponovno urušiti) i daljnjih akvizicija. Uz to trži se oko polovice vrijednosti kapitala, a bilanca (opet) je vrlo snažna.

    Kad smo kod vaših FRNK, KOKA, AUHR…one jesu diskontorane, ali da bi pored njih “mirnije spavao” nego pored većih cap-ova ADPL, PTKM i VIRO… hm.. ne vidim po kojoj osnovi. Ajde da ste spomenuli DDJH, VLDS i još neke “klimave” koje g.Bakić ima u portelju… Mislim da se investiranje ne može svoditi šturo na što niži P/E multiplikator, kao niti na što niži P/B na koji se često poziva g.Bakić.

    Dugo sam u svijetu dionica i smatram da Vaš izbor ima jednake izglede kao izbor g.Bakića, čak bih na rok od 3 do 5 godina dao veću vjerojatnost većeg prinosa na Bakićev trojac nego na Vaš.

    Ja sam se s druge strane povukao sa ZSE jer smatram da na likvidnijim tržištima ima puno povoljnijih prilika za investiranje uz eliminiran rizik likvidnosti. Ostala mi je još jedino LURA za koju čekam da se pojača potražnja da je mogu likividirati.

Odgovorite!

Popunite niže tražene podatke ili kliknite na neku od ikona za prijavu:

WordPress.com Logo

Ovaj komentar pišete koristeći vaš WordPress.com račun. Odjava /  Izmijeni )

Twitter picture

Ovaj komentar pišete koristeći vaš Twitter račun. Odjava /  Izmijeni )

Facebook slika

Ovaj komentar pišete koristeći vaš Facebook račun. Odjava /  Izmijeni )

Spajanje na %s

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.