KORF

RIVP / KORF / VLHO izvanredno

Ograda: Ova ograda je integralni dio ovog posta. Ako prihvaćate uvjet iz nje, možete nastaviti čitanje. U suprotnom, molim da napustite ovu adresu!

+ + +

Dočekali smo i taj dan, objavu rezultata RIVP / KORF. Ovo su prvi dojmovi.

1. Kako su rezultati naprosto izvanredni, teško se oteti dojmu su objavljeni ovako rano (među prvima uopće, a još nitko drugi iz Crobexa nije objavio) kako bi privukli pažnju. Pogotovo jer trezori kupuju sve dionice iz vertikale. Uzimajući u obzir i ‘detalje’ kao što su nastupi Uprava na skupštinama, stil i sadržaj naracije u izvješćima Uprave i prominentnost javnog nastupa vodećih osoba kao korifeja hrvatskog turizma, rekao bih da većinski vlasnik, NO i uprava teže tržišnoj valorizaciji vrijednosti u tvrtkama.

2. Iako je onima kojima se dalo malo analizirati već i prije trebalo biti sve jasno, ovo je ipak i formalno vrlo važno izvješće jer sad imamo prvi put 12 mjeseci usporedivih podataka u kontinuitetu, tj. Q4 2011. – Q3 2012. (spajanje Riviera Adria s HRBC i ZLTO je bilo unutar obračunskog razdoblja, pa je RDiG bio deformiran – dobit većine Q3 2011. je protrčala direktno u kapital, koji je također doživio izmjene zbog spajanja). A sada bi valjda i slijepcima trebalo biti sve jasno.

3. Konkretno, najuočljivija i najvažnija stvar je impresivna dobit u 9 mjeseci (325 mil.), ali još je važnije: 12 mj. EBITDA je 293 mil. kn. Kao što znamo (prilično jasno je bilo objašnjeno na prethodnoj skupštini KORF), RIVP plaća i bonuse tvrtki Valamar hoteli i ljetovališta, u odnosu na rezultate, ali ako je knjigovodstvo točno, oni bi već morali biti alocirani (kao predvidiv trošak) u ova izvješća, pa ne očekujem značajno povećanje tog dijela troška u Q4 (spram Q4 prošle godine), a kako je, čini se, i listopad bolji od prošlogodišnjeg, ukupni EBITDA za 2012. bi mogao doseći okruglih 300 mil. kn. Ali to su minorne razlike.

Uočite i da sada RIVP ima novca i kratkotrajne financijske imovine 418 mil. kn!

4. Zanimljivo je usporediti konsolidirana i nekonsolidirana izvješća – razlika je Hoteli Babin kuk. I HDBK je ostvario lijepu dobit, ali je važnije sljedeće: poslovni prihodi su veći 24,6 mil. kn, a poslovni rashodi 10,2, što pokazuje kako je visoka marginalna dobit (ovakvu računicu je znatno teže napraviti za RIVP, pa mi se ne da, ovo je dovoljno za ilustraciju), što pokazuje koliki su potencijali u daljnjem rastu prihoda.

5. No, već i sada je EV/EBITDA za RIVP oko 6. Sada već i na toj razini valuacije možemo reći da imamo atraktivne fundamente, ne moramo se fokusirati samo na imovinu i poslovni razvoj (potencijal). Naravno, i dalje smatram da oni pokazuju koliki tek potencijali postoje. No, kao što znate, smatram da je iz niza razloga (od kojih je valuacija najvažniji) ovaj biznis najbolje kupovati kroz KORF i VLHO.

Ako u KORF oduzmemo od tržišne kapitalizacije imovinu, koja je skoro sva financijska ili odmah utrživa (uključivo i 190.000 dionica KOEI), umanjenu za sve dugove, što je nekih 200-220 mil., dolazimo do 555-575 mil. kn. S obzirom da KORF ima oko 72% RIVP (uzevši u obzir i trezorske te KORF-ov direkni udjelčić u HDBK), to daje implicitnu valuaciju RIVP, kad se kupuje kroz KORF, od 770-800 mil. kn. Tj. diskont od 41%-43%.

6. Dolazimo do činjenice koju svakako treba spomenuti. A to je da je KORF neomiljen među domaćim fond managerima (kojima, kao što znamo, ne ide nešto naročito dobro). Da je navodno neinvestabilan (zbog navodne netransparentnosti ili još nečeg goreg) ili da se ne isplati itd. Za razliku od miljenica nekih od (najvećih) njih kao što su obveznice Nexe, dionice DLKV i ostalo.

Najtužniji je možda slučaj jednog velikog društva koje je čak u nekom trenutku ‘pregrizlo’ i nešto malo skupilo na cijenama oko 70, ali – valjda kako nisu ‘uspjeli’ skupiti više, pa da ne pokažu ‘zaprljani’ portfelj (‘Zašto si kupovao tako malo a nisi nastavio?’), eliminirali poziciju prije idućeg izvještajnog razdoblja. Kao ‘pobjegla’ im cijena – a sad vidimo što znači birokratsko i papkarsko ulaganje tog tipa (razmatranje kune-dvije kod jako potcijenjenih dionica), u biti vrlo loša egzekucija.

A u biti ta navodna ‘neinvestabilnost’ i ‘neisplativost’ je, vjerujem, zapravo samo izgovor za nedonošenje odluke (i nedonošenje odluke je donošenje) i kasnije prikrivanje loših posljedica.

Navodna ‘neinvestabilnost’ dionice je – jasno – pala u vodu i već kad je jedan od svega nekoliko novoosnovanih fondova zadnjih godina, koji je, dakle, imao ‘clean start’, odmah investirao u KORF. Da se ne igramo skrivača, recimo da je to Allianz Equity, koji je ovdje. Uočite za početak da je Allianz vjerojatno najuglednije ime u našoj financijskoj ‘industriji’, dakle netko tko ne pristupa olako svom renomeu.

Iako mu je cilj “ostvarivanje stabilnog porasta vrijednosti udjela kroz duži vremenski period, ulaganjem sredstava primarno u dionice izdavatelja s područja Republike Hrvatske i srednje Europe, uvažavajući načela sigurnosti, raznolikosti i likvidnosti ulaganja imovine fonda te prilagođavajući investicijsku politiku situaciji na tržištu“, upravitelji se ne ponašaju izgovorno (‘bolje je ne-uspjeti na konvencionalan način, nego uspjeti na konvencionalan’) – naime, mogli su mirne duše uložiti u ‘usual suspects‘ srednje i istočne Europe. No, kao što im možete vidjeti u osobnoj iskaznici, oni su ‘malkice’ odlučniji. Budite tako ljubazni i pogledajte im i razvoj ulaganja po iskaznicama, pa ćete vidjeti da im je ovogodišnji rast (nakon troškova) od skoro 10% opravdan.

Dođe mi da uplatim udjel u Allianz Equity (i OTP indeksni) kako bih svaki put kad spominjem investicijske fondove mogao u ogradi navesti ‘Imam udjele u Allianz Equity i OTP indeksnom’. Jer iskreno mislim da su ta dva fonda (možda otkrijem još neki) odličan alat za dugoročno izlaganje klasi hrvatskih dionica.

Ali ne govorim ovo zbog prošlosti, nego budućnosti. Jasno, ono što većina naših fond managera najmanje želi je priznavati vlastite greške, a mislim da bi se većini njih (napokon) kupnja udjela u turističim tvrkama činilo kao ‘priznavanje greške’. Tj. da će ih duhovi tih grešaka pratiti i dalje (a samo budala ne mijenja mišljenje). Pod pretpostavkom da KORF i dalje značajno poraste, recimo na 150, bit će vrlo zanimljivo pogledati tko ga ipak može prikazati u portfelju, ili neke druge turističke dionice u značajnim dijelovima. Ali tko zna, možda se on baš obruši i svi fond manageri koji ga nisu imali budu mogli uskliknuti da su ‘oduvijek i stalno bili u pravu’. Igra se dalje!

7. Ovo je odlična najava rezultata ostalih turističkih tvrtki, pa očekujem čuđenje onih koji su do jučer tvrdili da se ‘ne isplati ulagati u turističke dionice jer je to niskoprofitabilna branša’, da su to ‘mrtve nekretnine’, pa da ‘čestitaju imaocima turističkih dionica’ koji su imali sreće ‘jer da se nije moglo predvidjeti da će biti ovako odlični rezultati’, ALI da ZATO ‘ne treba donositi prenagle zaključke jer VIDJET ĆEMO kakvi će biti rezultati idućih godina, nitko ne garantira da će se oni nastaviti’ (nitko ne garantira ni da vam neće danas pasti klavir na glavu).

8. A kao što sam rekao, ulaganje u KORF smatram sigurnjim nego novac u (hrvatskoj) banci. Jer i u ‘grčkom scenariju’ to ostaje produktivna imovina na iznimno atraktivnom dijelu Mediterana.

9. Možda i prilika da se podsjetimo važne stvari. KORF ima oko 13.400 dioničara, od kojih samo iz Vukovara oko 1000 (ne ubrajajući one iz okolnih gradića i sela), to su oni koji su bili dovoljno mudri, imali sreće ili bili inertni, pa nisu prodali. Puno je dioničara i iz drugih ratom ugroženih područja, recimo Ćilipa. Neke obitelji imaju i do 1.000 dionica. Znači, mnogim ljudima je ta dugoročna štednja, ulaganje, zapravo ‘game changer’. Što pokazuje koji je potencijal u stvari imala kuponska privatizacija – tvrtke koje su prošle kroz kuponsku i stekle privantog kontrolnog vlasnika s onima drugima (npr. u turističkom sektoru Hoteli Živogošća ili HTP Korčula). Jasno, privatni vlasnik može i biti sklon zakidanju malih dioničara, ali to je već stvar pravne države.

p.s. Konferencija Zagrebačke burze i fondova je bila u Maistrinom Lone (u kojem sam već nekoliko puta bio), a imao sam sreću biti smješten u Monte Muliniju (prvi put). U svakom slučaju odličan izbor, a taj poduhvat Maistre (MM+Lone) zaista zaslužuje malo širi osvrt u smislu naizgled kontradiktornih strateija hrvatskog turizma. U međuvremenu, ako imate prilike, a do sada niste, posjetite ih.

Napomena: Imam dionice KORF, VLHO i RIVP i nešto malo dionica MAIS. Ovo nije preporuka za kupnju ili prodaju ni jedne od tih dionica.

Oglasi

Kategorije:KORF, RIVP, Turizam

35 replies »

  1. odlican post 😉 sta mislite kakvo ce biti izvjesce arenaturista? mislim da ce nam turizam u sljedecim godinama ici samo naprijed i da ce ovo bit jedna lijepa prica 😉 ne znam kako se u svijetu trze po fundamentima turisticke tvrtke pa ako netko zna molio bi odgovor , unaprijed hvala .

    posjedujem dionice arnt, korf, vlho,atln , adpl i ht , nije nagovor na kupnju ni prodaju

  2. Odličan,sjedi pet!Ovakvim odličnim rezultatom nas je počastio korf a domaći fondovi gotovo da i nemaju dionicu u portfelju tj.ne smatraju da je dovoljno sigurna za njihovo “konzervativno”ulaganje ali zato građevinari valjda jesu!Bože pomozi jer neznaju šta čine!Vremena se mijenjaju te tako i portfelje treba prilagoditi i podrediti potencijalu i profitu kao što naša zemlja u prvom redu ima u turizmu i drago mi je bilo jučer slušati našeg premijera Milanovića kada kaže da je naš cilj biti lider u turizmu u cijeloj europi a ovi rezultati to i pokazuju!Daljnim ulaganjima kako u ovoj i idućoj godini u obnovu hotela i kampova kao i povećanjem kapaciteta krenulo se u realizaciju a u konačnici bude rezultiralo i zacrtanim ciljem.Imam dionice korfa(samo mi je žao što nemam više)i ovo nije preporuka na kupnju a kamo li na prodaju.

  3. Ovo je bilo toliko očekivano da oni “profesionalci” koji će možda izrazit neko “čuđenje”, “iznenađenje” i sl. time temeljito potkopavaju svoju karijeru kao investicijskih stručnjaka. Ukoliko će reći da su to očekivali onda se postavlja pitanje a zašto nisu tu investirali. Kako god mnogima je ovo vrlo nezgodna situacija. U svemu tome ovi iz Allianza su se lijepo snašli, ne znam je li to slučajno ili ne, ali je ispalo tako da su si utabali put za stvoriti imidž najkompetentnijih na tržištu, svaka im čast i želim im da tako nastave.

    • Ne vjerujem da su ti profesionalci baš takvi tukci.
      Jednostavno, nije im primarni cilj bio sačuvati novac ulagača, nego novac koje su plasirale banke. I ne vjerujem da im je zbog toga do sada bilo nezgodno, kao ni da će im biti nezgodno.
      To su prepustili ulagačima koji su im povjerili svoje ušteđevine.

      Jedino pozitivno je to što se otvorio veliki prostor za racionalne ulagače i one koji ih kao takve slijede.

      Ali onih koji su posljednjih 5-6 godina ulagali i slijedili fondove i popratnu medijsku mašineriju ima puno više i izgubili su puno više nego što će se na ovoj našoj burzi okrenuti za još godine i godine trgovanja.

      Ljudi koji još uvijek imaju novac toliko su se opekli da ih više ne zanima apsolutno ništa što ima bilo kakve veze s burzom.

      Profesionalce koji su to uzrokovali radili su i rade u interesu svog poslodavca a ako i nije baš sve bilo odrađeno u dobroj vjeri, u ovoj državi im zbog toga sigurno neće otpasti vlas s glave.

  4. Sinoć mi nije prošao komentar, završio direktno u spamu? Nije bitno.

    A što kažete na izjavu u VAH-ovom izvješću (str. 6.) da je poslovanje Društva nastavljeno sukladno poslovnim planovima, “ali i dalje pod utjecajem višegodišnje recesije što se očituje u vidu …. te ODGODI PRODAJE NESTRATEŠKE IMOVINE iz portfelja.”?

    Dionice Končara (i Janafa i Ingre, ali to je dosta manja pozicija) sigurno nisu strateška imovina, što bi značilo da su na prodaji ako netko ponudi dobru cijenu? Ili su mislili na neku neoperativnu nekretninu?

    • Ono što naročito fantastično izgleda je pogled na kratkotrajnu imovinu (KORF).

      Novac na računu – 305 milijuna kn
      Kratktrajna fin. imovina – 300 milijuna kn

      A tržišna kapitalizacija firme 750 milijuna kn!

      Naravno, vjerojatno će se dio te likvidnosti “istopiti” u slijedećem kvartalu, ali kako je krenulo, dogodine bi ovaj omjer mogao izgledati bolje nego kod Adrisa ako ostane ova cijena dionice (a nadam se da neće). 🙂 VAH (odnosno RIVP) postaje prava keš mašina.

  5. http://www.seebiz.eu/valamar-u-deset-godina-udvostruceni-prihodi-iduce-godine-170-milijuna-kuna-investicija/ar-48158/

    Ja očekujem još bolje rezultate uzimajući u obzir cijelu godinu. I dalje su hoteli u Poreču i Dubrovniku dupko popunjeni..
    Nego fondovi dobro znaju šta i kako ali jednostavno imaju svoje interese i štite svoje klijente. Neće im ne glava otpasti – dapače dobit će bonus od vlasnika za to. No svako zlo za neko dobro pa eto prilike za male ulagače a kad se strani fondovi poput Allianza vrate na naše tržište kapitala možete mislit šta će kupovati i sigurno im HT, Ingra i Nexe neće biti ni na kraju pameti.
    Ajde ako ništa druga veselit nas na kratko rezultati u turističkoj branši no ne možemo na turizmu živjeti i dok se ne riješi pravosuđe i administracija tj. korupcija i mito, strani će nas ulagači zaobilaziti u širom luku. Al što bolje o tome znamo to bolje jer nisu za ništa 30 tis. mladih i obrazovanih otišli vani. Prvaci smo u korupciji i izvozu pameti na žalost a dok se to ne riješi rasta i blagostanja neće biti. Sad shvaćam Nenade zašto biste htjeli ići van. Moji neki su išli i kažu da je sve sređeno i tko ima znanja i volje nema zime za njega. Kod nas pak samo recimo u prijevarama zvanim forex ode 200-300 mln. eura! Ljudi očajni a prevaranti slobodno šeću. Što li je tek sve u državnim poduzećima, općinama, županijama itd. I sad se naši čude zašto nas Njemci stopiraju i kažu da nismo spremni za EU. Pa znaju vani šta je tu kod nas i imaju pravo da nas blokiraju. Čudno da smo tu gdje jesmo i da nismo na razini Srbije i BIH. Eto Antune i sa Vama se slažem. SVE TREBA PRODATI STRANCIMA i više od svega! Treba i strane suce uvesti, stane, načelnike itd. Malo sam skrenuo sa teme ali eto sve sam više razočaran ovom državom. Zato bravo Valamar i bravo turizam 🙂

    • Ja nikada nisam rekao da sve treba prodati strancima,uvijek i jedino što tvrdim je to da je NAŠE najgora opcija,meni je nebitno nakon našeg određenja za ulazak u eu i prelaska na tržišnu ekonomiju dali je to stranac ili naš čovjek,ako može to postići naš čovjek još bolje ali po meni samo i jedino je bitno da ta firma bude uspješna i održiva jer najveći profit od njenje uspješnosti ima naše društvo-država i meni je elementarna nepismenost danas ne shvaćati da je defakto svaka ta firma hrvatska-naša,pa to možete spoznati već nakon osmog razreda osnovne škole jednostavnom primjenom elementarne matematike…Dali danas i jedna tranzicijska zemlja živi gore od momenta kada su krenuli u proces tranzicije vlasništva iz NAŠEG u privatno?Dali su ta društva napravila iskorak na svim poljima,počevši od obrazovanja do tehnološke razine?Dali je kina nakon tog procesa napredovala ili danas živi lošje nego prije tranzicije?Međutim mi uvijek izvlačimo iz tih procesa ono najgore,nikada stvari ne sagledavamo u kompletu nego vječno izvlačimo iz konteksta i pokušavamo prikazati da se ništa pozitivno nije dogodilo nakon tranzicije a dovoljno je pogledati vozni park,stambeni ambijent u kojem danas živimo i usporediti ga sa onim sumornim crno-bijelim reportažama iz 70-tih pa da odmah svatimo kakav smo napredak napravili u jako kratkom vremenu iako se nama to čini čitava vječnost…Danas negirati takve činjenice je potpuno nejasno i apsurdno?

  6. Bit će zanimljivo vidjeti i izvedbu ostalih turističkih dionica za koje i dalje mislim da su gotovo sve potcijenjene u što bih ja ubrojio i PLAG kao uređenu kompaniju u svim segmentima, prava cash cow. Razlika vrijednosti po kojoj se trguje na burzi i one koju se na druge načine može utvrditi je ogromna.
    PLAG se trži po 1750 kuna, a ako pogledamo primjerice ugovor o pripajanju hotela Bonavia Plavoj Laguni koji je u tradiciji transparentnosti objavljen na kompanijinim internetskim stranicama http://hr.lagunaporec.com/datastore/filestore/16/Ad_03a_Ugovor_o_pripajanju.pdf
    možemo vidjeti procijenjenu vrijednost Plave lagune i cijenu dionice PLAG koja je primjenjena prilikom zamjene dionica s Bonaviom. Ne vjerujem da je Štrok baš toliko pogriješio.
    Dakle članak 4. ugovora o pripajanju: Procijenjena vrijednst stranaka članak 5. procijenjena vrijednost dionica konstatiraju:Strane potpisnice suglasno utvrđuju da je temeljem zaključnih bilanci stanja od 30. 06.
    2012. (tridesetoglipnjadvijetisućedvanaeste) godine i Izvješća Uprava o pripajanju čiji
    je sastavni dio procjena vrijednosti obiju strana potpisnica ovog ugovora, kao ukupna 3
    vrijednost dioničkog kapitala svake od strana utvrđen sljedeći iznos: ————————
    ——————————————————————————————————————-
    društvo preuzimatelj PLAVA LAGUNA d.d. Poreč ———————————————–
    2.279.013.726,75 (dvijemilijardedvijestosedamdesetdevetmilijunanulatrinaesttisuća
    sedamstodvadesetšest i 75/100) kuna ——————————

    Stranke utvrđuju da je procjenom vrijednosti procijenjena vrijednost jedne dionice
    HOTEL BONAVIA d.d. RIJEKA 0,88 (nula i 88/100) kuna, dok je procijenjena
    vrijednost jedne redovne dionice PLAVA LAGUNA d.d. POREČ u opticaju s pravom
    glasa 3.987,95 (tritisućedevetstoosamdesetsedam i 95/100) kuna. —

    Dakle procijenjena vrijednost dionice PLAG je malo manje od 4.000 kuna,
    a na burzi je 1750. Kad se doda uspješna sezona, investicija u Parentium i drugo, što reći.
    Mislim da se dobar dio logike može primijeniti i na dobar dio ostalih turističkih dionica. Imam navedene dionice i ovo nikako nije poziv ni na kupnju ni na prodaju.

    • U pravu ste za PLAG. Lukšići su zbilja odlični upravljači. Ali meni je PLAG prvenstveno simbol, naime pokazuje koliko mogu biti profitabilna druga poduzeća već i na ovoj razini. A da ne govorim nakon novih ulaganja.

  7. P.S.
    Nenade predložite postupnu revalorizaciju nekretnina pa da dobit bude još veća a dionica još podcjenjenija a onda i neka se ovi naši fondovi i fond manageri križaju i lupaju po glavi.

  8. Nenade s obzirom na već odrađen rast da li se što mijenja u redosljedu prilika za ulaganje? Da li su korf na cca do 110, vlho do 90, arnt do 110 i dalje najzanimljiviji “turisti”?

    • Prvo, mislim da ‘odrađen rast’ nije pravi pojam za ovako neefikasno tržište poput našeg. Vjerujem da je KORF bio npr. na 80 kn u četvrtak, porastao bi na 85 i neki ljudi bi govorili ‘sad je to fer cijena s obzirom na nove informacije’.

      Drugo, mislim da se velik dio turističkih dionica može staviti u ove 3 grubo opisane klase:
      A. Već sada jako dobro upravljane i prilično profitabilne firme, prvenstveno PLAG, TUHO (slična dionica je HUPZ koja ipak ne spada u ovu priču).
      B. Tvrtke koje su upravo na pragu prelaska u veću profitabilnost s prilično pouzdanom izvedbom, kao ARNT, RIVP-KORF-VLHO, SLRS, MAIS, JDRA.
      C. Tvrtke koje ne napreduju ili čak možda troše supstancu, prvenstveno neprivatizirane, kao HTPK i slično.

      Ove iz A su mi manje zanimljive jer im valuacije već velikim dijelom odražavaju ostvaranje, koje je blizu potencijala, dakle ne mislim da će doći neko veliko ‘otkrivanje’ vrijednosti iako mislim da će im ovogodišnji rezultati opravdati još veće valuacije. Ovi iz C mi nisu zanimljivi jer su nepouzdani, doduše neki od njih neće propasti, ali pogledajte – zašto kupovati HTPK po trećini BV kad se i ARNT trži po trećini BV?

      Grupa B mislim da mi nudi najpouzdaniji i najveći povrat s obzirom na očitost promjena koje se događaju, dakle radikalan (u %) rast EBITDA, tj. toka novca od operacija, i prelazak u dobitno poslovanje, zajedno s očitim investicijskim ciklusom koji rade.

      Za dionice iz grupe B, vrlo u grubo, pokazatelj potencijala može biti P/B (pod pretpostavkom da će oni svi u nekoj budućnosti slično iskorištavati svoju aktivu), ali ovdje treba biti oprezan iz niza razloga, recimo zbog revalorizacija koje nisu svi napravili (u jednakim dijelovima). U vertikali RIVP/KORF/VLHO smatram da RIVP nije naročito atraktivan.

    • Sve je moguće. Ali čuli smo više puta najave da se čuvaju novci za akvizicije, a vjerojatno će trebati i za ulaganja u postojeće kapacitete.

      • Znam da su šanse za isplatu dividende minimalne te da je neka akvizicija puno realnija,ali pitam čisto hipotetski s obzirom na to da većinu novca KORF “zarađuje” od RIVP, a RIVP ima i ostale dioničare pa mi je logično da bi prvo trebao RIVP isplatiti svoju dividendu pa onda KORF od tog novca svoju.Što je u tom slučaju s oporezivanjem dividende?

  9. Večer,možete nam objasniti kako stvari funkcioniraju po pitanju preuzimanja korfa u dogledno vrijeme što sam Vas svojevremeno pitao i to ponajviše u kojem vremenskom horizontu otprilike i od koga je moguće preuzimanje?

    • Možda ga nismo vidjeli dok nisi spomenuo 😀 Koliko stignem sada vidjeti neki veliki relativni plusevi u prihodima itd., ali to je tak svejedno. To je prvi kvartal – turizam. Mogli su biti i jednako veliki relativni minusi pa opet isto. Čekamo ljeto! 😉

Odgovorite!

Popunite niže tražene podatke ili kliknite na neku od ikona za prijavu:

WordPress.com Logo

Ovaj komentar pišete koristeći vaš WordPress.com račun. Odjava /  Izmijeni )

Google+ photo

Ovaj komentar pišete koristeći vaš Google+ račun. Odjava /  Izmijeni )

Twitter picture

Ovaj komentar pišete koristeći vaš Twitter račun. Odjava /  Izmijeni )

Facebook slika

Ovaj komentar pišete koristeći vaš Facebook račun. Odjava /  Izmijeni )

w

Spajanje na %s

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.