Ulagačke osnove: Rizik i prinos (1)

Ulažemo da sačuvamo i stvorimo financijsko bogatstvo za buduće generacije

Gornje riječi su prominentne, u stvari izraz misije, najvećeg državnog fonda na svijetu, norveškog ‘Naftnog fonda’, koji upravlja s  oko 830 milijardi eura norveške štednje.

Hrvati su uglavnom bili žrtve katastrofalnih investicijskih odluka (npr. preduboko u nekretnine i novce u banci, kreditiranje švicarcima, neulaganje u realnu imovinu kojoj vrijednost raste). Osim ogromnih direktnih gubitaka, imali su i enormne oportunitetne gubitke – tj. propuštanje zarade.

U čemu se razlikuje pristup npr. norveškog mega-fonda i Hrvata i zašto je norveški državni mega-fond toliko uspješniji?

+ + +
– prvi nastavak serijala je ovdje: Ulagačke osnove: Uvod.
– i ovo je dalje vrlo elementarno (ali zato nepotpuno! 🙂 ) razmatranje

+ + +

1. Gornja misija ovog mega-fonda konzervativnih Norvežana objedinjuje dvije ključne stvari u ulaganjima, ali ujedno dvije strane istog novčića
– zaštita ulaganja, odnosno kontrola rizika
– prinos na ulaganje.

2. Davno prije se u svijetu, a u zaostalim zemljama poput Hrvatske i danas, smatralo da je stvar s rizikom (odnosnom njegovom mjerom koju ponekad nazivamo rizičnost) prilično jednostavna:
– Veći rizik znači i veći prinos; odnosno, ako želite veći prinos morate prihvatiti i veći rizik
– Postoje neprihvatljivo rizična ‘ni štapom ne dirati’ ulaganja.

Tako u zaostalim zemljama čak i danas ponekad možete čuti i (mudroserske) devastirajuće preporuke tipa ‘trećina u novac, trećina u nekretnine, trećina u zlato‘.

Jasno, investitori ili štediše (što je isto) žele što manje rizika. Za isti očekivani prinos, preferiraju manje rizičnu investiciju. Ili, za isti rizik, žele veći prinos.

Međutim, u jedino ispravnom, integralnom pristupu portfelju, moguće je dodavanjem investicija (odnosno investicijskih klasa) veće rizičnosti smanjiti ukupnu rizičnost portfelja, a istovremeno mu povećati očekivani prinos.

Iako je ovo krajnje neintuitivno, to je jedan od osnovnih rezultata Moderne teorije portfelja (MTP). Nobelova nagradu za tu teoriju razvijenu prije 50 godina je dodijeljena 1990., te je danas ovaj rezultat u svijetu, u teoriji i praksi potpuno neupitan, iako su neki tehnički rezultati teorije kontroverzni, naime radi se na njihovim ograničenjima i unaprijeđenjima.

3. Uočite gore riječ ‘očekivani’ prinos. To znači da nema sigurnih ulaganja. Apsolutno nema sigurnih ulaganja. To su se Hrvati mogli uvjeriti upravo na primjeru iz gornje ‘mudrosti’, za tri ulaganja koja su tradiocionalno smatrali sigurnima:
– zlatu je cijena kolabirala zadnjih godina (to nije bilo predvidivo, a nepredvidivost financijskih tržišta je vrlo važna paradigma, o čemu ćemo također kasnije)
– nekretninama u Hrvatskoj je su svega nekoliko godina cijena pala u Hrvatskoj nekoliko desetaka posto (to je bilo predvidivo, pogledajte npr. ovo: Za Jutarnji piše Nenad Bakić: Ne kupujte stanove! Sada je vrijeme za pametno ulaganje u dionice)
– štednja u bankama, ona u kunama ili eurima, je dramatično obezvrijeđena velikim padom eura, pa time i kune. (to se isto nije moglo predvidjeti, ta tržišta su, tehničkim riječnikom, efikasna).

Općenito, a i na to ćemo se vratiti, možda i najveći rizik kod ulaganja (štednje) je njegovo obezvrijeđivanje inflacijom, ili deprecijacijom valute (ovo dvoje je uglavnom, ali ne uvijek, povezano).

4. Prinos i rizik su bliski pojmu zahtjevanog povrata. Zahtjevani povrat znači s kolikim bi prinosom bio investitor zadovoljan da ga se kompenzira za oportunitetni trošak (što je drugo mogao s time napraviti) i rizik. Osnovni pojam je ovdje tzv. bezrizična stopa (koju, pogotovo sada u ovakvim uvjetima na svjetskim financijskim tržištima, treba uzimati sa zrnom soli), koja se uglavnom shvaća kao stopa koju za posuđivanje plaća riznica SAD. Naime, radi se o prinosu koji se može ostvariti ako se kupi obveznica koja će sigurno biti isplaćena. Bezrizična stopa u računanju prinosa drugih zemalja, recimo Hrvatske, je već prilično fluidan pojam i teško ga je pravilno formulirati.

Krećemo od tzv. realne bezrizične stope, koja se najčešće pretpostavlja kao 2% godišnje. 2% je otprilike jednako (jako) dugoročnoj stopi realnog rasta BDP globalno, i stoga u biti znači čisti oportunitetni trošak. ‘realno’ ovdje znači bez inflacije. Naime, ‘da ne radiš ništa, imaš 2% jer sve u svijetu u prosjeku, kad se oduzme inflacija, raste toliko godišnje‘.

Dodavanjem očekivane stope inflacije dolazimo do tzv. nominalne bezrizične stope. Recimo, ako je očekivana stopa inflacije 2%, rezultat je 4,04%, to lineraliziramo na otprilike 2%+2% = 4%. Ovdje je bitno uzeti očekivanu stopu inflacije u idućoj godini, naime koliko će inflacija (očekivano) biti u toj godini, a ne prošle stope inflacije.

Dodavanjem premije na rizik za svaku pojedinu investiciju dolazimo do zahtjevane stope povrata za nju. Primjerice, ako je očekivana inflacija 3%, a očekujete da imate 3% šanse da vam novac neće biti vraćen, vaš zahtjevani povrat je oko 2%+3%+3% = 8%.

Ovo je sve malo neobično u današnjim čudnovatim i izuzetnim (dakle, vrlo neuobičajenim) monetarnim uvjetima kad je novac jako jeftin, a inflacije nema (pa su prinosi na neke obveznice čak i 0), ali je bitno razumjeti ovaj onovni koncept.

5. (Ovo možete preskočiti) Već i pri samom nastanku je MTP bila kritizirana zbog nerealističnih pretpostavki i predlagana su razna unaprijeđenja, ali je u svakom slučaju donijela izraziti napredak u razumijevanju investiranja (i Nobelovu nagradu).

Ali osnova je ostala ista. K ako optimalno alocirati ulaganje (ili cijelu imovinu) da se dobije odgovarajući omejr rizika i očekivanog prinosa. Naravno, tu se nadograđuju novi slojevi, primjerice: ‘Kako JA, s obzirom na moje životne okolnosti, trebam alocirati svoja ulaganja, s obzirom na moje štedno-investicijske ciljeve, rizičnost i očekivani prinos?

Događaji od zadnje financijske krize su u razmatranje rizika i prinosa unijeli niz novih paradigmi, u načelu inkopatibilnih s klasičnom teorijom. Međutim suprotno vulgarnom razmatranju ‘stare paradigme više ne vrijede’, radi se o tome da je stvar postala kompliciranija (bogatija) i drugačija, bez odbacivanja starog. Ali u svakom slučaju ne više s trajnim važanjem, nego kontesktulna. Treba ju interpretirati u odnosu na (trajno, ili češće, privremeno) važenje novih paradigmi. Znači, umjesto odbacivanja ‘starih’ paradigmi možete ju shvaćati kao formu sonate u klasičnoj muzici (npr. Beethovenova 5. simfonija) ili možda čak i ritornello (npr. prvi stavak 2. brandenburškog koncerta). U prvom slučaju se radi o dvije teme koje se ‘rekapituliraju’ nakon razvoja, tako da se približe jedna drugoj, a u drugom o glavnoj temi koja se stalno vraća.

6. Ovaj razvoj zaista može zbuniti i najveće (i vrlo iskusne) sudionike, tako se Bill Gross (suosnivač i donedavno manager najveće kompanije za upravljanje obvezničkim fondovima) prije dvije i pol godine propisno osramotio kad je izjavio da je ‘kult dionica završen’, o čemu možete vidjeti npr. ovdje. Od njegova proglašavanja da je ‘kult dionica gotov’ su američke dionice (na koje se to odnosilo) porasle oko 50%! A Bill Gross je dobio otkaz i sad neuspješno vodi jednu puno manju tvrtku.

7. Klasično (standardno) rizičnost investicije se računa kao varijabilnost mogućih ishoda s obzirom na očekivani ishod. To je gledano teorijski za budućnost.

Za tržišne investicije (uključivo pojedine instrumente, ali i cijele investicijske klase), računa se kao varijabilnost prošlihpovrata s obzirom na prosječni povrat. U biti zamislite da da je investicija ostvarila prosječni povrat od 10% godišnje – tada napravite eksponencijalnu krivulju odgovarajućeg rasta (koja pokazuje taj povrat kad bi bio ravnomjeran) i oko nje grafikon stvarnog kretanja cijena. U grubo, koliko se ta dva grafikona razlikuju – to je rizičnost.

Jasno je da je ovaj pristup idealiziran, počevši npr. od toga da investitore u biti – naravno! -ne smete ako imaju pozitivnu ‘rizičnost’, nego samo negativnu. (Ovo se, recimo, prevladava time da se pokaže da se uglavnom dobijaju isti rezultati kad se ukupna rizičnost zamijeni samo s negativnom, ali je s ukupnom daleko lakše računati).

8. Standarni prikaz rizičnosti i prinosa invsticijskih klasa je ovako nekakav (ovo je samo ilustrativno i u svakom slučaju sada u Hrvatskoj ne točno, vratit ćemo se na to).

.

Izvor: F. K. Reilly, K. C. Brown, Investment Analysis and Portfolio Menagement, Harcourt College Publishers

9. Međutim, ono što je daleko važnije (a vratit ću se na to u idućem nastavku) je ono što se ponekad kolokvijalno naziva ‘vremenska disperzija rizika’. Naime, da ono što kratkoročno može izgledati rizično, dugoročno u stvari ima manje rizike i veće prinose.

Ovo je jedna od najvažnijih tablica vezana za ulaganja uopće. Podaci iz jedne od najznačajnih knjiga o investicijskim rezultatima ‘Triumph of the Optimists‘ su jedinstveni po dugoročnoj obradi, a tablica prikazuje prinose investicijskih klasa u 101 godini, 1900.-2000. Uočite da to uključuje dva svjetska rata!

Da, dobro vidite u tablici, na razini svijeta, ulaganjem u obveznice imali biste nekih 0,9% realnog prinosa, a u dionice oko 4,9% više, odnosno u 101 godini 125 puta više (snaga eksponencijalne formule, odnosno ‘kamate na kamatu’).

Što je onda rizik? U realnom svijetu, rizik znači ne izgubiti, ili ne propustiti priliku veće zarade, a ne varijacije cijene oko idealizirane krivulje prinosa. Svatko razuman bi vjerojatno na osnovu gornje tablice zaključio da je ulaganje u dionice daleko manje rizično nego ulaganje u obveznice.

Ovogodišnje djelomično ažuiranje podataka istih profesora možete vidjeti u izdanju Credit Suisse Global Investment Returns.

Treći dio: Rizik i prinos (2)

Napomena: Ovaj tekst se ni na koji način ne može shvatiti kao  savjet za ulaganja. Svatko treba samostalno, ili uz pomoć osoba ili institucija od povjerenja odlučiti o svojim ulaganjima. U tom smislu, ovaj tekst je samo motivacija za daljnje naprednije i konkretnije proučavanje investicijskih okolnosti s obzirom na potrebe svakog pojedinog ulagača.

Oglasi

3 replies »

  1. Drago mi je vidjeti da ste krenuli raditi na vodicu za pocetnike odnosno na serijalu o ulagackim osnovama. Na posljednjem linku sto ste stavili, credit suisse, se nalazi zaista puno informacija lokalizirano i globalno o prinosima ulaganja opcenito. U posljednjih 14 godina na svjetskoj razini obveznice donose bolji prinos (oko 5,1%), dok dionice tek oko 1,1%. Rekli bi, inflacija je ‘pojela’ prinos od 1% i obveznice vode 1:0 u posljednjih 14 godina. U posljednjih 100 godina dakako su dionice bolji izbor ulaganja, jasno se vidi na grafovima, no nitko od nas ne ulaze na 100 godina (dugorocno gledamo, ali ne toliko).

    • Poanta tih dugoročnih podataka upravo nije gledanje pojedinih kraćih razdoblja, nego kumulativno, a pogotovo ne predviđanje na osnovu zadnjih godina. Što se tiče obveznica, ovo je vjerojatno jedinstveni eksces u povijesti, da prinosi padnu na ispod 0 (pa kapitalna dobit u njima bude ekstravagantno velika). To se ni teorijski ne može nastaviti, osim ako npr. prinosi padnu na -3% ili -4%, a to mi se čini vrlo neizgledna teorija (da nekome plaćate 3% da primi vaš novac), jer je onda očito novac bolje držati u sefu.

  2. Poštovani,
    pošto sam početnik zanima me malo o tehničkoj i fundamentalnoj analizi dionica, s kojim programima se one mogu napraviti i koje podatke bi trebalo uzeti u obzir pri izradi analiza.

    Lijep pozdrav

Odgovorite!

Popunite niže tražene podatke ili kliknite na neku od ikona za prijavu:

WordPress.com Logo

Ovaj komentar pišete koristeći vaš WordPress.com račun. Odjava / Izmijeni )

Twitter picture

Ovaj komentar pišete koristeći vaš Twitter račun. Odjava / Izmijeni )

Facebook slika

Ovaj komentar pišete koristeći vaš Facebook račun. Odjava / Izmijeni )

Google+ photo

Ovaj komentar pišete koristeći vaš Google+ račun. Odjava / Izmijeni )

Spajanje na %s